凯盛新材研讨陈述：全球氯化亚砜龙头打造新资料一体化途径

  山东凯盛新资料股份有限公司成立于 2005 年，公司的前身是山东凯盛生物化工 有限公司。2016 年公司在新三板挂牌，2021 年在创业板成功上市。公司首要从事 氯化亚砜、芳纶单体、聚醚酮酮（PEKK）、双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）等化工新资料 的研制及出产，是全球最大的氯化亚砜、全球三大聚醚酮酮出产经销商，芳纶单体 产能居亚洲榜首，产品广泛运用于高功用纤维、高分子新资料、农药、医药、食物 添加剂、锂电池等职业。作为职业界的领军企业，公司掌管编制了间/对苯二甲酰氯、 对硝基苯甲酰氯的职业规范，参加编制了氯化亚砜职业规范，出产的首要产品纯度 均可安稳坚持 99%以上，具有较强的技能优势和研制优势。

  公司凭仗丰盛的技能堆集、研制阅历、人才战略及产能规划等优势，活跃拓宽 工业链下流产品，已逐渐构成以氯化亚砜事务为根底，进一步延伸到高功用芳纶纤 维的聚合单体间/对苯二甲酰氯、对硝基苯甲酰氯等，再到高功用高分子资料聚醚酮 酮（PEKK）及新动力资料 LiFSI 的立体工业结构。

  （1）氯化亚砜方面，公司是全球氯化亚砜职业的龙头企业，具有全球最大的氯 化亚砜出产基地。公司的氯化亚砜产品下流需求广泛，不只运用于农药、染料及医 药等范畴，仍是新式电解液溶质双氟磺酰亚胺锂的重要原资料。公司现在具有氯化 亚砜产能 15 万吨，依据公司《10000 吨年高功用聚芳醚酮新资料一体化工业链项 目》环评发表的数据，未来公司方案新增 5 万吨氯化亚砜产能用于配套下流聚芳醚 酮新资料，到时公司年产能将到达 20 万吨，职业龙头方位进一步安定。

  （2）新动力资料方面，公司作为全球最大的氯化亚砜出产企业，在“固本强基” 的根底上，不断探究氯化亚砜在下流工业的“高精尖”运用，成功开辟以氯化亚砜为原 资料制备 LiFSI 的道路研讨工作。公司现在现已完成了 LiFSI 的技能和工艺储藏并建成了 200 吨/年的中试设备，中试成果在职业界处于抢先水平。公司正在征集资金建 设年产 10000 吨 LiFSI 出产线 年末建成投产。

  （3）羧酸衍生品方面，经过多年技能堆集与工艺优化，公司把握羧酸衍出产品 的出产、提纯、尾气别离收回再运用及产品检测等中心技能，制备的芳纶聚合单体 （间/对苯二甲酰氯）纯度可安稳在 99.95%以上，深受下流客户喜爱。现在公司拥 有间/对苯二甲酰氯产能 3.5 万吨/年，在建产能 2 万吨/年，估计将于 2024 年投产运 行。一起，公司具有氯乙酰氯产能 1 吨/年，在建产能 5 万吨/年，估计将于 2024 年 投产运转。

  （4）高功用新资料 PEKK 方面，公司以间/对苯二甲酰氯为原资料制备高分子 资料聚醚酮酮，逐渐构成由精密化工范畴向高分子资料范畴延伸打破的一体化战略 展开布局。公司现在具有 PEKK 产能 100 吨/年，在建产能 1000 吨/年，将于 2023 年正式投产运转。

  （5）其他产品方面，公司具有二氧化硫产能 7.2 万吨/年，首要用于制备氯化亚 砜，剩余的部分可供外售；具有氯醚产能 6000 吨/年，首要用于外售。

  客户方面，公司与下流头部企业严密协作，产品深受客户认可。公司是全球最 大的氯化亚砜出产企业及国内抢先的芳纶聚合单体出产企业，产品质量优异，深受 客户认可，出售商场遍及我国大陆、日本、韩国和美国等国家和区域。氯化亚砜下 游运用范畴较广的特性决议公司该产品客户较为涣散，公司已与常州市金坛当地工 业供销有限公司、沈阳诚业物资有限公司等大型买卖商构生长时刻安稳的协作。公司 高纯度间/对苯二甲酰氯作为芳纶产品的中心要害质料，客户认证进程具有苛刻和时 间长等特色，因而一旦经过认证，两边便会构生长时刻安定的协作联系。现在公司已 同美国杜邦公司、日本帝人、东丽新资料、韩国可隆、泰和新材等国内外首要芳纶 出产企业树立了安稳的协作联系，一起为超美斯、泰和新材、蓝星新资料、中芳特 纤、仪征化纤、山东聚芳新资料等国内首要芳纶出产企业供货。与多家优质客户的 严密协作有利于确保公司盈余才干的安稳添加，强化公司在职业界的龙头方位。

  公司股权结构明晰，新建子公司出产基地有望进步公司产品产能，带来新的业 绩添加点。到 2022 年三季报，公司的控股股东为华邦健康，直接持有公司 44.51% 的股权，张松山为华邦健康的法定代表人，也为公司的实践操控人，控股份额为 3.54%。第二大股东为王加荣，直接持有公司 3.8%的股份，经过淄博凯盛出资办理 中心和华邦健康直接持股 4.68%，总计持股 8.48%。第三大股东为鸿信国泰（北京）， 直接持有公司5.33%的股权。公司旗下具有3家控股子公司，其间凯斯通化学于2019 年 6 月停止了其原主营事务化学产品买卖，现在除对外租借自有房产外未展开其他 事务。潍坊凯盛主营事务为化工产品（不含危险化学品）的出产与出售，现在承当 公司《年产 10000 吨/年高功用聚芳醚酮新资料一体化工业链项目》的建造，为公司 第二大首要出产基地。跟着子公司潍坊凯盛出产基地建成投产，将进步公司现有产 品产能和补偿部分新产品产能的空缺，为公司带来更多成绩添加点。

  公司中心人员从业阅历丰盛，优质中心团队为公司高质量展开奠定根底。公司 董事长王加荣深耕职业多年，具有丰盛办理阅历，深谙公司事务和客户需求，能帮 助公司快速找准商场定位与未来展开战略。公司总经理孙庆明为高分子资料学博士， 身兼正高级工程师身份，厚实的专业知识和技能布景为公司事务向高分子资料方向 进一步延伸的展开战略奠定根底。截止 2021 年，公司具有研制人员 153 人，其间 本科学历及以上人员占总人数一半以上，在公司中心办理人员与中心技能团队的带 领下，公司获得专利 139 项，其间创造专利 86 项，在氯化亚砜及下流酰氯等产品 的出产、提纯、检测等中心技能上皆有重要打破，具有丰盛的技能堆集，为公司未 来展开打下坚实根底。

  公司收入赢利完成高速添加，运营状况继续向好。2021 年，公司完成运营收入 8.8 亿元，同比添加 40.95%，2016-2021 年收入年均复合增速达 23.44%。获益于 公司氯化亚砜与间/对苯二甲酰氯新增产能逐渐开释，叠加下流锂电池和芳纶需求旺 盛，2022 年上半年公司完成收入 5.23 亿元，同比上涨 31.05%。赢利方面，2018-2019 年毛利大幅上涨，首要是公司芳纶聚合单体（间/对苯二甲酰氯）产品价量齐升，毛 利同比上升 127.17%所构成的。2021 年公司运营状况继续向好，毛利同比添加 5.43%。 2021 年公司完成归母赢利 1.93 亿元，同比上涨 20.50%，坚持较高增速。2022 年 前三季度公司接连添加态势，完成归母净赢利 1.89 亿元,同比上涨 33.27%；完成扣 非归母赢利 1.81 亿元，同比上涨 34.22%。

  公司控费才干较强，净利率坚持安稳添加。2019 年曾经，公司历年三费呈下降 态势，2019-2019 年公司三费费率逐渐上升，首要是公司加大产品研制力度，研制 费用上涨较快所构成的。2021 年三费费率下降首要是会计准则改动将运送费用计入运营 本钱及公司定期存款利息收入添加所构成的。跟着公司未来产能开释，公司将享遭到前 期研制和出售投入带来的回馈，公司未来费用端有望进一步改进。受上游原资料价 格上涨要素影响，2021 年公司的毛利率有所下降，2022 年前三季度同比下降 8.4%， 公司前三季度出售净利率为 24.82%，全体盈余才干较强。

  深挖氯化亚砜工业链，从精密化工范畴延伸至新动力资料和高分子资料范畴， 打造一体化工业链途径。公司现在产品首要为氯化亚砜、LiFSI、芳纶聚合单体（间 /对苯二甲酰氯）、对硝基苯甲酰氯和氯醚。从产品端来看，公司收入首要来源于芳 纶聚合单体（间/对苯二甲酰氯）与氯化亚砜；从下流运用范畴来看，公司产品下流 运用范畴广泛，首要触及医药、农药、染料、锂电池、国防军工、安全防护、工业 环保、航空航天等范畴。经过多年出产技能堆集与职业运用阅历总结，公司以氯化 亚砜产品为根底，紧跟客户需求，沿工业链向下开发多种羧酸类产品，并进一步延 伸至高分子资料 PEKK，构成从精密化工范畴至高分子资料范畴的一体化工业链布 局。2021 年，芳纶聚合单体（间/对苯二甲酰氯）、氯化亚砜、对硝基苯甲酰氯别离 奉献收入 2.68 亿元、2.96 亿元和 1.37 亿元，收入占比别离为 30.43%、33.64 和 15.57%，同比添加 3.12%、63.72%和 115.14%。跟着公司开端加大对新动力资料 的布局，未来 LiFSI 的放量将为公司带来新的成绩增量。

  氯化亚砜下流运用广泛，三氯蔗糖和 LiFSI 将成为氯化亚砜新的需求添加点。 氯化亚砜作为功用优异的氯化剂，可用于农药范畴出产甲氰菊酯、溴氰菊酯、毒死 蜱等农药产品。在医药范畴可用于出产多种药物中间体，如 2-氨基噻唑啉、2-呋喃 甲酰氯、新戊酰氯，2-氧代-2-呋喃基乙酸等。在染料范畴可用作出产活性染料中的 对位酯产品。跟着氯化亚砜在终端运用的不断立异及新旧工业的深度交融，氯化亚 砜下流运用范畴得到不断拓宽，已被广泛运用食物添加剂和锂电池电解液溶质 LiFSI 等新式范畴。依据百川盈孚的数据，2022 年氯化亚砜仍以在传统范畴运用为主，占 下流运用份额的 64.59%。但伴跟着顾客对低热量、低糖无糖等健康食物饮料需求 的快速添加以及新动力职业的快速展开，氯化亚砜将迎来继续而宽广的展开空间。

  新动力职业展开敏捷，带动锂电池电解液和电解液溶质需求快速添加。在“碳达 峰、碳中和”方针下，国家大力倡议运用绿色动力，新动力职业因而快速展开。电解 液作为锂电池的四大要害资料之一，职业相同坚持高景气。依据百川盈孚的数据， 2017 年-2022 年我国电解液出货量继续上涨，5 年复合增速高达 48.54%。电解液主 要由溶质、溶剂和各项添加剂组成，其间溶质是电极液最为要害的部分，直接决议 了电解液的功用。六氟磷酸锂是现在运用最广的电解液溶质，电解液的需求直接带 动六氟磷酸锂的需求。在电解液需求高位下，六氟磷酸锂需求量坚持高速添加。2022 年我国六氟磷酸锂全年消费量达 8.47 万吨，同比添加 103.77%，跟着“碳达峰”“碳中 和”方针年限逐渐挨近，锂电池在人们日子中的重要性将快速上升，将继续带动锂电 池电解液及电解液溶质的需求添加。

  比较六氟磷酸锂，LiFSI 作为锂盐功用愈加优异。六氟磷酸锂为现在最广泛运用 溶质，但其仍存在热安稳性差，遇水易生成腐蚀性氢氟酸，构成电池容量衰减等问题。 为了进一步满意锂电池的功用需求，锂盐溶质也需朝着功用更优的方向更新迭代，新 型锂盐因而呈现。新式锂盐有 LiBOB、LiFSI、LiODFB 等，其间 LiBOB 和 LiODFB 具有较好的热安稳性与离子导电率，但其溶解度较小不合适大规划运用，现在首要作 为添加剂辅佐运用。而以 LiFSI 为电解质的电解液，与正负极资料之间坚持着杰出的 相容性，能够显着进步锂离子电池的高低温功用。一起比较六氟磷酸锂，LiFSI 具有更 优异的离子导电性、热安稳性和电化学安稳性，且易溶于水和各种有机溶剂，简直无 副反响，在很多新式锂盐中功用最优，是现在最受国内外公司喜爱，未来展开确定性 最高的新式锂盐。

  以氯化亚砜、氯磺酸和磺酰胺为质料制备 LiFSI为现在最广泛的运用办法。LiFSI 的制备一般包含三个进程：1）双氯磺酰亚胺的组成；2）双氯磺酰亚胺氟化反响制 备双氟磺酰亚胺；3）LiFSI 的制备。依据双氯磺酰亚胺的组成质料，双氟磺酰亚胺 锂的组成首要分为三类:以磺酰胺与氯化亚砜、氯磺酸为质料，以磺酰氯、硫酰氟、 氨气为质料和以氟磺酸、尿素为质料的制备办法。其间以氯化亚砜、氯磺酸和磺酰 胺为质料的制备办法因能够有用进步产品的收率和纯度，安全性相对更高，制备过 程易于操控等长处为现在最常用制备办法。但现在 LiFSI 制备进程中还存在易爆破、溅液等危险要素，且进程繁复、进程杂乱、质料本钱高、产品纯度相对较低一级要素 使得 LiFSI 出产本钱较高，难以大规划商业化量产。未来待 LiFSI 出产技能进一步改 善，出产本钱下降，有望快速完成工业化，到时也将带动氯化亚砜等原资料需求快 速上涨。

  国内多家企业加码布局 LiFSI，上游原资料氯化亚砜需求扩张在即。现在国内多 氟多、天赐资料、永太科技、凯盛新材等多家企业布局双氟磺酰亚胺锂，现有总产能 约 1.07 万吨。2021 年以来多家公司纷繁公告加码布局 LiFSI，天赐资料于 2021 年 6 月和 10 月别离公告 2 万吨和 3 万吨 LiFSI 的投建规划，永太科技同年 10 月公告将扩 产 6.7 万吨液态 LiFSI，折合固态 LiFSI 约 2.2 万吨。2022 年多氟多公告将投建 1 万吨 LiFSI，估计 2025 年建成投产，新宙邦、宏氟锂业、中欣氟材等企业也接连公告 LiFSI 的投建规划，未来方案扩建产能总计约 18.19 万吨，LiFSI 工业化进程加快，上游原材 料氯化亚砜需求扩张在即。

  双氟磺酰亚胺锂需求上升带动原资料氯化亚砜需求上涨。现在制备双氟磺酰亚 胺锂的首要原资料为磺酰胺、氯化亚砜、氯磺酸和氟化锂，其间氯化亚砜耗用量 最多，1 吨双氟磺酰亚胺锂约需耗用 1.47 吨氯化亚砜。跟着锂电池需求快速上升， 将带动电解液溶质需求继续上涨。在未来 LiFSI 出产技能不断完善下，LiFSI 将逐渐 代替部分六氟磷酸锂，进步其在溶质商场的浸透率。依据现在六氟磷酸锂较优的性 能和成熟的出产技能，咱们以为 LiFSI 不能完全代替六氟磷酸锂，而是少量代替或 与六氟磷酸锂构成齐头并进局势。一起跟着商场对 LiFSI 需求添加，将带动氯化亚 砜需求上升。依据咱们的测算，假定 LiFSI 将代替 50%六氟磷酸锂，到 2025 年 LiFSI 需求量到达 15.0 万吨，将带动 22.0 万吨氯化亚砜的需求增量。

  三氯蔗糖低热量、高安全性，是现在归纳功用最佳的功用性甜味剂之一，展开 远景宽广。三氯蔗糖是以蔗糖为质料组成的一种人工组成甜味剂，甜味特性非常类 似蔗糖，且甜度可到达蔗糖的 600-800 倍。比较于甜美素、糖精、安赛蜜等甜味剂 食用过量有害健康的缺陷，三氯蔗糖经过长时刻的毒理实验被证明其安全性极高。 一起经美国心脏学协会、美国糖尿病协会和养分协会等威望性健康协会的详细审查， 三氯蔗糖作为低能量甜味剂，可供肥胖症患者、糖尿病患者以及龋齿患者运用。三 氯蔗糖的物化性质也挨近蔗糖，耐高温、耐酸碱，温度和 pH 对它简直无影响，适 于食物加工中的高温灭菌、喷雾枯燥、焙烤、揉捏等工艺。无热量、不致龋、PH 适 应性广，适用于酸性至中性食物，对涩、苦等不愉快滋味有掩盖效果。易溶于水， 溶解时不容易发生起泡现象，适用于碳酸饮料的高速灌装出产线，是现在最优异的 功用性甜味剂，未来展开空间巨大。

  我国为三氯蔗糖出口大国，产品出口需求继续上升。现在三氯蔗糖作为人工甜 味剂代表之一现已获得包含我国、日本、美国、澳大利亚等几十个国家同意运用， 在可口可乐等碳酸饮料、酒类等成百上千种食物饮料中添加运用。我国是三氯蔗糖 出口大国，2022 年三氯蔗糖出口量达 1.46 万吨，同比上涨 35.72%。跟着顾客对 安全、低能量的健康食物饮料需求的快速添加，三氯蔗糖需求有望继续上升。

  我国三氯蔗糖商场较大，氯化亚砜作为三氯蔗糖原资料之一生长远景非常可观。 依据百川盈孚的数据，2022 年全球三氯蔗糖产能共约 2.51 万吨，而我国是三氯蔗 糖全球最大的出产国，我国金禾实业、康宝生化、新琪安、盐城捷康等公司三氯蔗糖产能算计约占总产能 80%。国外则首要是英国泰莱公司，三氯蔗糖产能为 3500 吨/年。依据凯盛新材招股说明书数据，出产 1 吨三氯蔗糖需求耗费 7 吨氯化亚砜， 则现有和规划的三氯蔗糖将带动氯化亚砜需求达 18.62 万吨，商场空间宽广。

  公司为氯化亚砜职业龙头公司，产能全球榜首。依据 QYResearch 猜测的数 据，氯化亚砜职业会集度高，首要会集于欧洲、印度和我国三个国家，其间我国在 全球氯化亚砜商场份额占比约 55%，是全球氯化亚砜最大的出产和消费国。我国氯 化亚砜现有产能达 52.5 万吨，其间公司具有氯化亚砜产能 15 万吨/年，占国内总产 能的 28.57%，远远抢先国内外其他公司，位居全球榜首。

  受环保等要素限制，职业进入壁垒进步，公司龙头企业方位进一步安定。现在 商场上公告的氯化亚砜新增产能为 9 万吨/年，其间凯盛新材规划新增 5 万吨/年，其 余企业扩张较为缓慢，首要原因在于前期生态环保部将氯化亚砜归入《“高污染、高 环境危险”产品名录》，氯化亚砜环评批阅流程愈加严厉且批阅时刻更长，或将限制 未来氯化亚砜产能扩产速度，依据此公司龙头方位也将长时刻安定。跟着下流三氯蔗 糖和 LiFSI 商场行情继续上扬，将带动氯化亚砜需求新一轮添加，已具有足够产能 的龙头企业有望充沛获益。

  从出产端来看，SO2 气相接连组成法是现在工业化出产氯化亚砜最佳办法。目 前气相接连组成氯化亚砜常用技能首要有 4 种，其间以 SO2、Cl2 和硫磺为质料的气 相接连组成法最合适工业化量产。比较于联产技能和 2HSO3Cl 技能出产进程的高 污染性和出产产品杂质多等下风，SO2技能出产出的氯化亚砜产质量量更高，污 染性低，简直无三废发生。SO3 技能与 SO2 技能相似，产质量量高且出产进程 较为环保，但 SO3 运送具有危险性使其只合适在大型硫酸厂与硫酸设备联产， 因而在国内进一步展开受限。SO2技能因其最满意气相接连组成工艺需求而成为 现在工业化出产最常用办法，但其仍存在尾气处理和安全性等问题。

  氯化亚砜职业准入壁垒高，公司深耕工业多年堆集了丰盛的技能优势。跟着国 家对工业出产环保性要求越来越高，叠加产品下流运用不断立异对产质量量需求上 升等要素，氯化亚砜产品的纯度、出产制备进程的尾气处理及操控能耗成为氯化亚 砜职业的首要技能壁垒。SO2 残留是影响氯化亚砜纯度最首要要素，常运用精馏去 除。但因为传统精馏办法耗能大，且 SO2 的沸点与氯化亚砜挨近使得其运用精馏方 法难以从氯化亚砜中较完全的除掉，然后影响产品的色彩和质量。公司深耕氯化亚 砜工业多年，把握多项氯化亚砜提纯工艺专利技能，能够将氯化亚砜中所含的 1%~3％的二氯化硫下降到 0.004％以下。并且公司经过对精馏办法的改进，选用差压耦合原理，充沛运用氯化亚砜的组成反响热，完成对热能的高效运用，节 省能耗可超越 50%。此外公司还把握了 SO2 接连制备、SO2 循环运用等多项技能， 大幅下降质料端出产本钱。从氯化亚砜的接连化出产、制备、提纯到二氧化硫的分 离收回运用等方面，公司都具有丰盛的技能堆集，构成了中心技能优势。

  公司一体化循环工艺下 SO2运用率高，完成环保与降本两层效益。公司选用 SO2气相接连组成法制备氯化亚砜，整个制备进程包含 1）二氯化硫制取；2）组成氯化 亚砜粗品；3）氯化亚砜粗品净化（配硫），首要为了使氯化亚砜粗品转化为一氯化 硫与氯化亚砜两种组分；4）产品精馏，经过脱色罐、脱重塔、脱轻塔去除 SO2、硫 酰氯等杂质。5）尾气吸收，尾气中含有大部分氯化亚砜、二氧化硫，其间大部分通 过冷凝器从头送至催化反响系统从头参加反响，小部分不凝的氯化亚砜与水生成副 产品盐酸外售，不凝的 SO2 与碱液出产副产品亚硫酸钠外售，确保了质料充沛运用， 完成较高经济效益。此外公司羧酸衍生品的出产工艺中氯化亚砜参加的氯化反响过 程会发生很多二氧化硫尾气，公司将二氧化硫经变压紧缩及精馏技能进行提纯，达 到高质量的二氧化硫产品，能够循环运用继续出产氯化亚砜产品。整个 SO2循环工 艺可使二氧化硫收回运用率到达 95%以上，据公司环评中上下流物料联系图，氯化 亚砜质料 SO2中 45.87%为酰氯和氯醚设备收回所得，大幅削减 SO2 质料本钱，实 现环保与降本两层效益。

  公司注重循环经济及绿色展开理念，污染排放量在同行可比企业中最低。公司 地点职业为化工类别，是 16 大重污染职业之一。在碳达峰、碳中和方针布景下，国 家对环保要求愈加严厉，加大环保投入削减污染排放量是公司可继续展开的条件保 障。公司前期对尾气处理技能和出产工艺优化的研制投入使公司可在满意环保规则 的一起完成经济效益最大化。公司 SO2 循环运用技能及高效尾气处理工艺使得公司 出产线实践发生的气体污染物很低，废气首要发生于供给热力动力的煤粉锅炉设备， 公司为了削减废气污染物排放，出资建造了高效煤粉锅炉改造代替及清洁动力置换 项目以代替旧的燃煤锅炉，进一步削减污染物排放量。公司 2020 废气年度排放总量 为答应年度排放总量的 53.75%，总污染排放量在同行可比企业中最低，因而公司对 未来环保方针或许变化带来的危险可承受力强，利于公司长时刻可继续展开。

  原资料 SO2自供叠加规划优势等要素，公司氯化亚砜出产本钱显着低于同行可 比公司。从质料端本钱来看，公司氯化亚砜原资料选用自主出产，一起 SO2循环利 用技能可完成尾气中 95%以上的 SO2 从头运用，比起外购可有用下降原资料本钱。 从费用端本钱来看，公司具有全球最大的氯化亚砜出产基地，产能达 15 万吨/年， 规划优势显着。一起比较于竞赛对手，公司产能运用率处于高位，单吨产品均匀分 摊费用更低，进一步下降本钱。且公司的出产加工设备部分为自主研制规划，造价 相对较低，可下降设备出资开销。综上，原资料 SO2 自供叠加规划优势等要素，公 司单吨氯化亚砜出产本钱低于同行其他公司，本钱优势显着。公司产品的本钱优势 能为公司供给盈余确保，在产品价格发生晦气动摇时也能坚持较好的盈余水平。

  本钱优势为公司带来更大的议价空间，利于公司优化客户结构。氯化亚砜产品 下流运用范畴广泛，客户较为涣散，在产品趋于规范化同质化时，价格成为首要竞 争点。公司氯化亚砜产品的本钱优势为其带来更大的议价空间，比较竞赛对手，公 司氯化亚砜产能更高，本钱更低，更能满意下流客户的收买需求，产品竞赛优势显 著。一起公司关于大客户和小客户能采纳不同的价格，大客户相对小客户议价才干 更强，加之大客户一般选用槽罐车运送或自提办法获得产品，相关于小公司的桶装 包装运送办法本钱更低，因而公司对大客户的价格低于小客户，价格优势可确保公 司与氯化亚砜需求大户长时刻安稳的协作，客户结构得到优化。一起本钱优势使得公 司在价格略低于同职业可比公司价格的状况下能够确保产品盈余水平。

  公司凭仗在氯化亚砜职业的深沉堆集，向下流一体化布局 LiFSI。现在，公司 200 吨 LiFSI 中试线现已成功运转，并获得较好的效果。公司抓住时机，方案出资 6.5 亿元建造 1 万吨/年 LiFSI 产线 年四季度建成投产，为公司带来 新的成绩添加点。

  LiFSI 作为一种高功用锂电池电解液溶质（添加剂），其反响进程较为杂乱且难 以操控，因而其制备难度较高。公司凭仗化学组成工艺的技能沉积和一体化的质料 布局，完成了较低本钱的 LiFSI 制备，具有显着的竞赛优势。

  优势一：技能优势。LiFSI 的制备工艺大体能够分为三步，制备双氯磺酰亚胺、 制备双氟磺酰亚胺和制备 LiFSI，前两步氯化和氟化的反响操控和反响物纯度会对第 三步制备 LiFSI 的良品率构成极大的影响，而第三步参加的锂盐价格昂贵，对本钱 影响极大，因而怎么确保前两步产品的纯度和良品率是操控 LiFSI 本钱的要害。公 司凭仗在氯化亚砜职业的多年技能累积，关于榜首步氯化反响有着深入的认知，通 过对反响设备进行改造晋级和精准操控反响参数，能很好的操控氯化反响的速率和 反响产质量量。关于第二步氟化反响，公司也有相应的技能累积，首要来自于与氟 化企业的协作以及 PEEK 资料单体 4,4-二氟二苯甲酮的制备阅历。得益于公司关于 氯化反响和氟化反响的技能累积，公司产品的良品率能显着高于职业均匀水平，极 大的下降了 LiFSI 的本钱，进步了产品的商场竞赛力。

  优势二：原资料优势。从现在的工艺途径来看，组成 LiFSI 的原资料首要为氨 基磺酸、氯磺酸、氯化亚砜、氢氟酸和碳酸锂/氢氧化锂，其间氯化亚砜作为一种关 键原资料占有了极其重要的效果。从 LiFSI 本钱构成的视点来看，在锂盐价格 40 万 元/吨的状况下氯化亚砜在 LiFSI 中本钱占比为 3.01%，是仅次于碳酸锂/氢氧化锂的 第二大本钱构成，起到了极为要害的效果。并且，日本触媒的实践证明，运用高纯 氯化亚砜制备的 LiFSI，其产品归纳功用和在电解液中的最高添加份额远高于运用低 纯度氯化亚砜制备的 LiFSI，因为高纯的原资料或将成为 LiFSI 制备的又一门槛。公 司作为全球氯化亚砜龙头企业，深耕氯化亚砜职业多年，能出产出各类纯度的低成 本氯化亚砜，竞赛优势显着。

  优势三：本钱优势。得益于公司在原资料和制备工艺方面的优势，在现在 LiFSI 职业大多数企业本钱居高难下的状况下，公司的 LiFSI 本钱在相同锂盐价格下能做 到低于六氟磷酸锂，本钱优势显着。一起，较低的本钱也进步了 LiFSI 产品的竞赛优势，有助于职业的展开和产品的放量。因而，单从本钱的视点来看，不管未来 LiFSI 是作为主盐仍是添加剂运用，公司产品的竞赛优势都非常显着，有望充沛获益。

  芳纶是芳香族聚酰胺类纤维的通称，全称芳香族聚酰胺纤维，是一种新式高科 技组成纤维。其强度是钢丝的 5-6 倍，模量为钢丝或玻璃纤维的 2-3 倍，耐性是 钢丝的 2 倍，而分量仅为钢丝的 1/5 左右，在 560 度的温度下，不分化，不消融， 具有杰出的绝缘性和抗老化性，在航空航天、军民防护、耐火资料、通讯器材等领 域运用广泛。芳纶上游原资料为间/对苯二甲酰氯与间/对苯二胺，其间芳纶聚合单体 （间/对苯二甲酰氯）为公司首要产品之一。

  芳纶完成商业化种类仅有间位芳纶和对位芳纶，二者最早由美国杜邦公司开发 并完成工业化，比较国外我国芳纶工业化进程较慢。美国杜邦公司于 1967 年和 1972 年别离推出首款耐热性间位芳纶 Nomex ®和首款力学功用优异的对位芳纶 Kevlar®， 由此敞开芳纶工业化展开进程，尔后世界各国相继推出各自的芳纶产品。日本帝人 公司与荷兰阿克苏诺贝尔公司先后开发出自己的间/对芳纶品牌，2000 年荷兰阿克苏 诺贝尔公司被日本帝人公司收买。我国芳纶的开发相对滞后，直到 80 时代中期才开 始芳纶 1414 的试出产。2004 年我国烟台泰和新材公司完成间位芳纶的量产，2011 年推出对位芳纶 Taparan®，添补了我国芳纶出产技能的空白。现在烟台泰和新材公 司已成为我国芳纶职业龙头企业。

  比较其他纤维，对位芳纶和间位芳纶归纳功用更优异。对位芳纶是由对苯二甲 酰氯和对苯二胺组成的有机高分子纤维，因为酰胺键连接在两个苯环的 1 号和 4 号 方位，又称为芳纶 1414。对位芳纶苯环与酰胺基团的共轭效应决议了其高强度、高 模量的优异功用，其密度仅是钢丝的五分之一，但拉伸强度却是钢丝的 5~6 倍，它还具有热收缩率小、尺度安稳性好、高强度、高模量、质量轻等优异特性，可用作 防弹资料，被工业界称为防弹纤维。间位芳纶是由间苯二甲酰氯和间苯二胺组成的 有机高分子纤维。因为酰胺键连接在两个苯环 1 号和 3 号方位，又称之为芳纶 1313。 与对位芳纶比较，其分子链酰胺和苯环键之间没有共轭效应，内旋转位能较低，链 段柔性相对较好，结晶度较低，所以其模量低、伸长率高，作为织物的手感和舒适 性更好。一起它还具有具有优异的阻燃性、耐高温、绝缘性和化学安稳性等特性， 可用作高危环境的防护服制备资料，被工业界称为防火纤维。

  比较国外运用范畴，我国间位芳纶的运用仍有很大添加空间。芳纶开端多用于 航空航天开发资料和重要的战略物资，经过几年的高速展开逐渐进入民用范畴。随 人们对安全、环保的不断注重，间位芳纶在工业环保、个别安全防护等范畴的需求 快速添加。依据报导，2018 年全球间位芳纶的运用首要会集在电源绝缘纸与安全防 护织物范畴，我国则更会集于相对低端的高温过滤资料，比较国外，我国间位芳纶 运用还有更多添加空间。依据公司招股说明书数据，2018 年我国工业环保用间位芳纶全体运用量在每年 4,000 吨左右，并以每年超越 10%的速度添加，猜测到 2020 年我国工业环保用间位芳纶商场需求量将到达每年 5,000 吨以上，此外我国防护服 装用间位芳纶纤维用量也将以每年 50%以上的速度递加，2020 年我国个别防护用 间位芳纶商场需求量将到达每年 3,000 吨。依据泰和新材公告，现在我国间位芳纶 需求为 8000 吨，跟着我国芳纶技能不断打破，我国间位芳纶将在更多范畴完成运用， 需求空间也将进一步扩展。

  我国对位芳纶将于光线增强与安全防护范畴继续发力。对位芳纶具有高模量特 点，可用于光缆中的张力构件，使细微且软弱的光纤在遭到拉力时得到维护而不致 伸长，然后不危害信号的传输功用。因为我国 5G 技能的全球抢先优势，我国光纤 光缆职业近年来展开敏捷，依据国家核算局数据，2014-2020 年间我国光缆线路铺 设长度敏捷添加，由 2014 年的 2,061.25 万公里到 2020 年的 5,169 万公里， 添加了 150.77%，年均复合添加率到达 16.56%。2018 年我国对位芳纶在光纤增 强范畴运用占 40%，光纤需求上涨将带动对位芳纶的需求进一步上升。此外对位芳 纶的防弹特性以及抗切开、抗穿刺性等特性使其在安全防护范畴得到广泛运用，2022 年头《个别防护装备装备规范》国家强制规范发布，要求石油化工天然气、冶金有 色、非煤矿山三大工业需装备含芳纶的防护工装，这将带动对位芳纶在安全防护领 域需求的新一轮添加。依据泰和新材公告，我国对位芳纶现在需求量为 1.2 万吨， 跟着对位芳纶在通讯和防护范畴继续发力，需求量将稳步上升。

  现在间位芳纶全球名义产能为 6.75 万吨，我国未来扩产产能为 0.9 万吨。间位 芳纶龙头公司为美国杜邦公司，具有产能 3 万吨/年，占总产能的 44.44%。我国泰 和新材公司 4000 吨/年间位芳纶现已于 2022 年三季度投产，现在间位芳纶产能算计 1.1 万吨/年，总产能排名全球第二，为我国间位芳纶龙头企业。依据泰和新材公告， 现在间位芳纶全球需求约 4 万吨以上，供需呈偏紧态势，泰和新材公司未来将新建 产能 0.9 万吨/年，跟着各公司间位芳纶产能的逐渐放量，将带动上游原资料间苯二 甲酰氯的需求上涨。 对位芳纶现在全球名义产能为 9.57 万吨/年，国内产能规划为 2.4 万吨/年。对 位芳纶产能会集散布于美国、日本、韩国和我国四个国家。其间美国的杜邦企业与 日本的帝人集团别离具有产能 3.5 万吨/年和 3.2 万吨/年，占总产能的 70.01%。我 国对位芳纶现有产能 2.87 万吨，未来规划产能 2.4 万吨/年。跟着我国通讯和防护领 域对位芳纶需求上升，各厂商对位芳纶产能放量继续添加，亦将带动上游原资料对 苯二甲酰氯需求上涨。

  芳纶现有产能+规划产能算计将带动间/对苯二甲酰氯需求超 16.68 万吨。依据 上文，全球芳纶现有产能为 16.32 万吨，规划产能为 3.3 万吨，全球产能算计达 19.62 万吨。依据每出产 1 吨间/对位芳纶需求耗费 0.85 吨间/对苯二甲酰氯的理论值核算， 在不考虑损耗的状况下，19.62万吨芳纶将带动间/对苯二甲酰氯需求达16.68万吨。

  现在氯化亚砜法制备芳纶聚合单体为国内工业化制备最常用办法。常用的芳纶 聚合单体制备办法有 3 种：氯化亚砜法、光气法和五氯化磷法。其间光气法和五氯 化磷法虽具有制备流程简略或产率高级优势，但其原资料都具有较高毒性，运送和 贮存较难，反响对设备要求高，因而未在我国完成规划化工业运用。而氯化亚砜法 制备芳纶聚合单体具有产率高，工艺流程较短、质料易获得等优势在我国广泛运用， 但其仍存在尾气污染严峻等问题，技能有待进一步改进。

  芳纶聚合单体职业技能壁垒首要在于纯度与出产功率，公司多年出产研制阅历 构成专利优势。芳纶聚合单体下流运用首要是为芳纶企业供给原资料，而只有产 品纯度到达 99.9%以上，单官能团杂质质量分数小于 600×10-6，才干满意芳纶 出产需求。芳纶常用提纯办法为重结晶法和精馏法，但前者需求很多溶剂，生 产本钱高且污染大，后者对设备要求极高，且无法进行接连纯化功率低下，无 法战胜现有办法下风的企业将难以构成合格产品的规划化量产。公司经过多年 研制，获得多项提纯专利，开发出差量物料操控技能，能够完成精馏自动化与 接连化，进步出产功率一起大幅下降固废，完成产品纯度 99.95%以上，构成 较强的竞赛优势。此外芳纶聚合单体制备流程虽短但耗时长，且常选用间歇法 制备，出产功率低下使得出产本钱较高，无法进步出产功率下降本钱的企业将 损失产品竞赛力。公司经过开发高效复合催化剂缩短反响时刻及运用自主研制 的自动化操控技能对设备进行晋级改造，完成整个出产流程接连化自动化，大 幅进步出产功率完成降本。公司具有优异的中心技能团队和多个立异途径，持 有芳纶聚合单体相关专利共 43 项，在芳纶聚合单体的制备、提纯、检测等各 个方面具有技能抢先优势，确保公司职业龙头方位的长时刻安定。

  原资料自供＋尾气 SO2循环运用完成降本。公司选用氯化亚砜法制备芳纶聚合 单体。其间首要原资料氯化亚砜为自产，可下降原资料外购份额，下降出产本钱。 氯化亚砜法缺陷之一在于尾气较多，易构成环境污染，但公司开发了别离、收回及 归纳运用技能，可经过多级吸收加梯度别离技能和精馏技能完成 SO2 的别离及从头 运用，在削减排污下完成降本。原资料自供和 SO2循环运用带来的本钱优势有利于 进步公司中心竞赛力。

  公司与下流客户协作严密，确保公司产品长时刻收益。公司产品兼具质量优势和 规划优势，经过了下流首要芳纶企业严厉的客户认证进程，与下流客户树立长时刻稳 定的协作联系。公司下流客户有芳纶出产巨子美国杜邦公司、日本帝人、韩国可隆、 泰和新材、蓝星新资料、中芳特纤等，包含美国、日本、韩国、我国等区域的首要 芳纶出产产商。其间美国杜邦公司已于 2019 年起成为公司最大客户，2021 年对其 出售额占芳纶聚合单体总收入的 24%。与上述芳纶企业的严密协作将确保公司产品 收益坚持长时刻安稳。

  低本钱、大产能叠加优质客户，公司芳纶聚合单体龙头方位安定。芳纶聚合单 体职业存在较高的技能壁垒和出售途径壁垒。1）技能壁垒。芳纶聚合单体归于精密 化工职业，对结晶别离技能、精馏提纯技能、色谱查验技能、安全操作技能和污染 物处理技能等要求非常高，需求多年的研制和出产阅历。2）出售途径壁垒。芳纶聚 合单体归于精密化工中间体，专用性很强，首要对接下流芳纶企业。而国内芳纶企 业较少，国外芳纶企业如美国杜邦公司、韩国可隆公司对供给商出产规划、产质量 量、继续运营才干、本钱管控才干等要求非常严厉，客户认证时刻很长，因而一般 会与其原有供给商坚持安稳的协作，新进入者较难获取出售途径。公司具有多年生 产研制阅历，已构成了丰盛的技能堆集，一起也具有了自己安稳的出售途径，芳纶 聚合单体龙头方位根本建立。从产能端来看，现在国内芳纶聚合单体现有名义产能 为 5 万吨/年，未来规划产能为 1 万吨/年。国内现在具有芳纶聚合单体出产才干的公 司较少，其间仅有公司和三力新材具有年产 1 万吨/年以上芳纶聚合单体的出产才干。 公司现在具有芳纶聚合单体产能 3.5 万吨/年，市占率高达 60%。公司规划产能 2 万 吨/年估计 2024 年逐渐投产，行将构成 5.5 万吨/年产能规划，远超职业其他企业， 进一步安定职业龙头方位。

  PEKK 归于高功用新资料，产品附加值极高。塑料一般分为通用塑料、通用工 程塑料和高功用工程塑料三大类，世界上一般用金字塔来表明塑料产品的功用、市 场规划及附加值之间的联系。PEKK 作为高功用资料，商场规划虽小，但其具有高 附加值与极高功用，处于资料金字塔的塔尖，对国家战略展开及工业晋级具有严重 含义。

  比较其他 PEAK 系列产品，PEKK 全体功用更为优胜。PEEK 与 PEKK 都归于 聚芳醚酮类化合物，都具有有优异的电功用、耐燃性、耐辐照性、耐溶剂性等功用。 PEKK 具有与 PEEK 相似的加工温度，可是其力学功用又优于 PEEK、聚苯硫醚 (PPS)、聚醚酰亚胺 (PEI) 等高功用工程塑料。经过玻璃纤维、碳纤维增强后，它 会有很好的耐冲击性和很高的振荡阻尼，能够作为特种高功用工程塑料运用。

  PEKK 下流运用范畴广泛，其地点的聚芳醚酮新资料商场未来展开潜力巨大。 PEAK 宗族产品因其优异的功用在航空航天、汽车工业、动力油气、电子电器及 3D 打印和医疗范畴有着广泛的展开空间和商场运用，依据依据《我国化工新资料工业 展开陈述（2018）》的核算，全球聚芳醚酮在 2016 年的商场规划就现已到达了 7.34 亿美金，估计商场全体将坚持 10%以上增速添加。依据 Marketsandmarkets 发布 的核算数据，2019 年全球 PAEK 商场价值约为 8.51 亿美元，估计到 2024 年将 到达 11.49 亿美元。而PEKK作为PEAK宗族中归纳功用最佳的特种功用塑料之一， 跟着其技能不断打破，未来其市占率和商场规划有望稳步进步。

  现在商业化制备 PEKK 首要选用亲电代替法。PEKK 制备办法首要为亲核代替 法和亲电代替法两种。亲核代替法一般需求价格昂贵的芳香族双氟单体和双酚单 体作为反响物，出产的 PEKK 功用安稳且纯度高，但出产本钱较高，反响杂乱 难以操控。比较之下，亲电代替法以价格低廉的芳香族酰氯和二苯醚作为反响物， 出产本钱更低，且工艺更简略，操作更便利，合适规划化量产，现在代表性的亲电 代替法有美国杜邦创造的杜邦两步法及 Raychem 公司创造的路易斯酸/路易斯碱共 催化法。

  PEKK 技能壁垒极高，全球仅有索尔维、阿科玛等少量企业完成量产。国外研 究 PEKK 的聚合道路首要分为路易斯酸/路易斯碱共催化法和杜邦两步法两种，前者 因副反响过多，产品批次安稳性差难以工业化出产，后者虽处理副反响多的问题实 现了工业化出产，但因也本钱过高难以推行。PEKK 的制备技能难点首要为副反响 多、结晶速度慢、纯化工艺杂乱以及难以接连化出产等，因 PEKK 极高的技能壁垒， 国外仅有索尔维、阿科玛几家大型化工企业具有 PEKK 产能，国内仅有凯盛新材具 备完好的出产技能系统。

  十年磨一剑，公司成为国内仅有具有 PEKK 完好出产系统厂商。公司于 2013 年开端进行 PEKK 独立研讨，以路易斯酸/路易斯碱共催化法为研讨起点，相继处理 出产工艺中容易发生相别离、副反响多、热安稳性欠安等难题，完成 PEKK 接连化 及规划化出产，并获得 PEKK 相关创造专利 35 项，构成了一套自有的完好出产技 术系统，添补国内 PEKK 出产技能的空白。公司 1000 吨/年 PEKK 行将于 2023 年 逐渐投产，到时公司将成为国内首家完成 PEKK 量产企业，将敞开 PEKK 国产代替 新时代。

  公司创始浓度梯度差量操控工艺打破 PEKK 规划化出产壁垒，物理改性工艺拓 宽产品运用范畴。公司聚醚酮酮制备工艺首要分为聚合精制进程与物理改性进程。 聚合精制进程是将自产对/间苯二甲酰氯、二苯醚等原资料经过预聚合、聚合、造粒 进程生成 PEKK 聚合物，再经过离心、洗刷、离心、枯燥出产出 PEKK 原粉的过 程。公司经过开发了浓度梯度差量操控工艺，操控了原出产工艺中聚合进程易发生 的“副反响”，显着进步产质量量，使 PEKK 完成量产成为或许。物理改性进程是将 PEKK 原粉经过混配、压片、破坏、烘干、磨粉、筛分等工艺环节，终究制备不同 形状的 PEKK 产品，以满意下流各范畴运用需求。

  PEKK 盈余才干强，打造公司新的成绩添加极。依据查询到的 PEKK 的世界 间买卖数据，2020 年 1-9 月，PEKK 世界间均匀买卖单价为 51.04 万元/吨，公 司 2017 年-2019 年均匀价格相较略低，为 45.70 万元/吨。依据公司《2000 吨/年 聚醚酮酮树脂及成型运用项目》发表的本钱费用数据，公司出售 1 吨 PEKK 的本钱 约 25.12 万元，假定公司未来 PEKK 价格为 45.70 万元/吨，每吨将完成 20.58 万元 的毛赢利，产品毛利率为 45.03%。因为募投项目中芳纶聚合单体是以公司出售单价 核算，其作为 PEKK 自产原资料实践本钱还要更低，依据咱们的测算，公司自产芳 纶聚合单体本钱为 0.89 万元/吨，比较可削减本钱 0.93 万元/吨，再叠加公司未来产 能上升构成规划效应及国内寡头方位带来的议价优势，咱们估计产品毛利还将进一 步上升，产品未来有望成为公司成绩新的添加点。

  公司深耕氯化亚砜职业，是氯化亚砜职业龙头，现有产能 15 万吨/年，未来公 司方案新增 5 万吨/年氯化亚砜产能用于配套下流聚醚酮酮新资料，到时公司年产能 将到达 20 万吨。可是考虑到公司氯化亚砜部分产能是用于下流产品的配套运用，预 计 2022-2024 用于外售的氯化亚砜别离为 10.5 万吨/9.6 万吨/10.0 万吨，估计 2022-2024 年该板块总的营收添加率别离为-21%/-32%/-11%，毛利率别离为 44%/34%/41%。

  公司现有芳纶聚合物单体产能 3.5 万吨/年，在建产能 2 万吨/年，估计将于 2024 年投产新产能。估计公司 2022-2024 年芳纶聚合物单体出货量别离为 1.9 万吨 /3.3 万吨/5.0 万吨，2022-2024 年该板块总的营收添加率别离为 40%/71%/48%，毛利率 别离为 50%/54%/55%。

  公司其他事务板块首要包含 LiFSI（暂未奉献成绩，计入其他板块）、氯醚、副 产品和新增的聚醚酮酮系列产品，未来 LiFSI 和聚醚酮酮系列产品将为公司成绩带 来新的增量，估计 2022-2024 年该板块总的营收添加率别离为 65%/44%/174%， 毛利率别离为 33%/33%/33%。

  （本文仅供参考，不代表咱们的任何出资主张。如需运用相关信息，请参阅陈述原文。）